2013中级金融专业预习资料：货币政策的中介目标和操作指标

　　经济师考试 货币政策的中介目标和操作指标

　　1.货币政策的中介目标

　　(1)货币政策中介目标的含义。货币政策的中介目标又称为货币政策的中介指标、中间变量等，它是介于货币政策工具变量(操作目标)和货币政策目标变量(最终目标)之间的变量指标。货币政策目标一经确定，中央银行必须选择相应的中介变量，编制具体贯彻货币政策的指标体系，以便具体的政策操作和检查政策的实施效果。货币政策是实现一定目标的货币供给，其直接作用对象必然是决定货币供给的主要变量。中央银行采取一系列宏观金融调控措旎来操纵货币供给，改变中央银行能够施以直接影响的中介变量值，进而指导和影响社会经济活动，保证国家的宏观经济目标得以实现。从操纵货币供给到影响中介目标的过程则是中央银行调控宏观金融的操作过程。因此，就货币政策的基本环节而言，工具变量、中介变量和目标变量的设置及相互间的关系，是中央银行宏观金融调控决策的基本内容。

　　(2)货币政策中介目标设置的必要性。货币政策中介目标有以下三种功能：

　　第一，测度功能。货币政策最终目标是一个长期目标，从货币政策工具的运用到最终目标的实现，有一个较长的作用过程。在这个过程中间必须设置短期的、数量化的金融变量来测定货币政策工具的作用和效果，预计最终目标的实现程度。

　　第二，传导功能。事实上，货币当局本身并不能直接控制和实现货币政策最终目标。只能直接操作货币政策工具来影响最终目标。在这个过程中间，需要一个承前启后的中介或桥梁来传导。

　　第三，缓冲功能。中介目标的设置是实现货币政策间接调控的基本条件之一。它能使货币政策工具对宏观经济的影响有一个缓冲过程，货币当局可根据反映出来的信息，及时调整货币政策工具及其操作力度，避免经济的急剧波动。

　　(3)货币政策中介目标选择的标准。理想的货币政策中介目标应符合以下几个要求：必须具有内生性，即必须是反映货币均衡状况或均衡水平的内生变量;必须具有传递的直接性，即它的构成或变动，直接对宏观经济的主要变量，如经济增长率、物价总水平等发生作用;必须具有可控性，即货币当局通过调控工具，能够对其作量的控制或调整;必须具有可测性，即它必须是可计量的因素，并且在金融部门的有关统计资料中，其数量能够及时反映出来。除内生性为货币政策中介变量的内涵要求外，一般将其概括为：可测性、可控性、相关性。

　　第一，可测性。可测性是指中央银行所选择的座位中间目标的金融变量的变动情况能够被迅速、准确地观测。或者说，中央银行能够迅速收集到反映这些金融变量变动情况的准确数据资料，并据以进行有关定量分析。显然，如果某一金融变量的变动情况无法被观测，那么，把它作为中间目标就没有意义。

　　第二，可控性。可控性是指作为中间目标的金融变量能够被中央银行所控制。也就是说，中央银行能够运用货币政策工具，作用于这些金融变量，并能有效控制其变动。

　　第三，相关性。相关性是指中间目标的变动与货币政策最终目标的实现之间存在密切的相关关系。也就是要求中介目标与适用的货币政策工具和希望实现的最终目标之间有密切的、稳定的合同及数量上的关系，使货币政策工具、中介目标和最终目标之间相互作用明显，中央银行能够通过对中介目标的调节和控制实现其最终目标。

　　根据上述标准确定的货币政策中介目标通常有两类：一类是总量目标，如货币供应量等;另一类是利率指标，如长期利率等。

　　2.货币政策可供选择的中介目标

　　通常而言，货币政策的中介目标体系一般包括利率和货币供应量。这些中介目标对货币政策工具反应的先后和作用于最终目标的过程各不完全相同，中央银行对它们的控制力度也不一样。

　　(1)利率。利率作为货币政策的中介目标已经有相当长的历史，因为中央银行能够直接影响利率的变动，而利率的变动又能直接、迅速地对经济产生影响，利率资料也容易获取。利率作为中介目标主要是指中长期利率，这是凯恩斯学派所极力推崇的，20世纪70年代以前被多数西方国家的中央银行采纳。利率作为货币政策的中介目标的理由是：一是可控性强。中央银行可以直接控制再贴现率，或者通过公开市场业务和再贴现政策调节市场利率。二是中央银行在任何时候都能观察到市场利率的水平及结构，可以随时进行分析和调整。三是与最终目标的相关性强。凯恩斯主义者认为，中长期利率对投资有着显着的影响，对不动产及机器设备的投资尤其如此，因此利率与收入水平直接相关。

　　凯恩斯学派主张将充分就业作为最终目标，为了达到充分就业，认为货币政策的中间目标应该是利率而不是货币供应量。他们认为：在利率很低的情况下，货币供应量即使很大，也会被公众吸收、贮藏，成为休闲货币，掉入流动性陷阱，对社会经济的影响微不足道。因此，在凯恩斯主义经济思想的影响下，美国等西方国家过去的传统都是以市场利率为主要的中间目标的。

　　然而，在现实经济生活中，由于利率具有复杂性、易变性、利率调整的时滞性，特别是真实利率所具有不易测量的性质，这些都使得利率难以成为理想的中间目标。此外，利率兼具经济变量、政策变量特性。作为经济变量，利率变动与经济周期顺循环，即经济景气时，利率趋于上升，经济不景气时，利率趋于下降;作为政策变量，利率变动应与社会总需求的变动方向一致，即当社会总需求过高时提高利率，社会总需求不足时降低利率。但是，对中央银行来说，判断利率的变动性质就有了问题。换言之，中央银行难以知道当前的利率变动是利率作为经济变量的变动，还是作为政策变量的变动。或者在多大程度上是作为经济变量的变动，这是很难判断的。而这也就决定了中央银行难以知道货币政策的执行效果。总之，以利率作为中间目标，中央银行在实际操作中常常会因为其政策效果与非政策效果混淆难辨，或者是在政策尚未奏效时即误以为调控成功，或者是难以确定政策是否有效。

　　(2)货币供应量。货币供应量也称总量目标，这是以弗里德曼为代表的现代货币主义者所推崇的中介目标。货币供应量就是流通的货币量，广义地可分为流通中现金和银行存款，在世界银行公布的《货币概览》中被分为等。货币供应量能够成为货币政策中介目标是因为其符合中介目标的标准：一是可测性，它们都分别反映在中央银行、商业银行和非银行金融机构的资产负债表内，可以随时进行量的测算和分析;二是可控性，M1和M2虽不由中央银行直接控制，但中央银行可以通过对基础货币的控制、调整准备金率及其他措施间接地控制;三是相关性，在相关性方面货币供应量存在一些问题。因为货币供应量代表当期的社会有效需求总量，对最终目标的实现直接相关。但在中，主要是M1和M2中，究竟哪一个指标与最终目标的相关性最强?以货币供应量作为货币政策的中介目标，最大的问题就是指标口径的选择。

　　现代货币学派认为，利率在货币政策传导机制中并不起重要作用，而更强调货币供应量在整个传导机制中的直接效果。即货币实际余额的变动可直接影响支出和收入，而不需通过利率对投资和收入的间接传导。鉴于此，现代货币主义则主要以反通货膨胀为货币政策的主要目标。他们提出“单一规则”的货币政策：将货币供应量(M2)作为货币政策主要的中间目标，主张把货币供应量增长率与国内生产总值增长率保持在一个固定的比率上。在现代货币主义政策思想影响下，美国联邦储备体系也在1979年以后改为以货币供应量为货币政策主要的中间目标。

　　目前将货币供应量作为中介目标所面临的问题是：随着金融产品的不断创新，货币的范围在逐渐扩大并有超出中央银行控制的趋势;货币供应量与经济活动之间的稳定关系也在逐渐破裂，例如金融资产的财富效应会刺激人们的需求欲望，导致总需求的扩大，而这是中央银行所无法控制的。

　　3.货币政策的操作指标

　　操作指标也称近期目标，介于货币政策工具和中介目标之间。从货币政策发挥作用的全过程来看，操作指标离货币政策工具最近，是货币政策工具直接作用的对象，随工具变量的改变而迅速改变。中央银行正式借助货币政策工具作用于操作指标，进而影响中介目标并实现货币政策的最终目标。操作指标的选择同样要符合可测性、可控性和相关性三个标准。除此之外，操作指标的选择在很大程度上还取决于中介目标的选择。具体而言，如果以总量指标为中介目标，则操作指标也应该选取总量指标;如果以利率为中介目标，则操作指标的选择就应该以利率指标为宜。从主要工业化国家中央银行的操作实践来看，被选作操作指标的主要有短期利率、银行体系的存款准备金和基础货币。

　　(1)短期利率。短期的市场利率即能够反映市场资金供求状况、变动灵活的利率。在具体操作中，主要是使用银行间同业拆借利率。中央银行将其作为货币政策的操作指标，主要是因为银行同业拆借利率的水平和变动情况很容易就可以得到，因此它的可测性很好。中央银行调控短期利率的手段是公开市场操作和再贴现窗口，具有较强的灵活性。但其作为操作指标存在的最大问题是，利率对经济产生作用存在时滞，同时因为其是顺商业周期的，容易形成货币供给的周期性膨胀和紧缩。

　　(2)基础货币。基础货币(或称高能货币)是指处于流通界为公众所持有的现金和商业银行所持有的准备金总和。从数量关系上说，货币供应量等于基础货币与货币乘数之积。因此基础货币的增加和减少，是货币供应量倍数伸缩的基础。基础货币是比较理想的操作指标。第一，从可测性来看，基础货币为中央银行资产负债表上的负债，其数量大小随时在中央银行的资产负债表上反映出来，中央银行很容易获得相关数据。第二，基础货币中的现金，其数量是由中央银行直接控制的;金融机构的存款准备金总量则取决于中央货币政策工具的操作;因而具有较强的可控性。第三，从相关性来看，中央银行通过对基础货币的操纵，一方面能使商业银行及社会大众调整其资产构成，改变货币乘数;另一方面通过货币基数的变化直接影响货币供应总量，从而影响到市场利率、价格以及国民收入，实现货币政策的最终目标。

　　(3)存款准备金。银行体系的存款准备金是由银行体系的库存现金与其在中央银行的准备金存款组成的存款准备金，也可以当作货币政策的中间目标，因为存款准备金的变动一般较容易为中央银行测度、控制，并对货币政策的最终目标的实现产生影响。

　　第一，就可测性而言，无论是法定准备金还是超额准备金，中央银行只要翻开自己的统计报表就可以很方便地得到或者通过相应的估测得到。第二，中央银行可以通过公开市场业务、再贷款政策和对存款准备金率的调整，保证准备金的可控性。第三，关于相关性，因为基础货币由流通中的现金和银行准备金组成，通过调控银行准备金就可以改变基础货币，从而改变货币供应量。

　　尽管如此，由于准备金中超额准备部分决定着银行体系的信贷扩张能力，而超额准备金的大小取决于银行的贷款意愿，而不由中央银行决定。从这个意义上说，中央银行对货币政策目标的控制能力是有限度的。