证券从业资格考试2010复习指导：《投资基金》十四（2）

　　（二）债券投资组合收益率的衡量

　　两种方法：加权平均投资组合收益率和投资组合内部收益率。

　　1.加权平均投资组合收益率

　　加权平均投资组合收益率是对投资组合中所有债券的收益率按所占比重作为权重进行加权平均后得到的收益率，是计算投资组合收益率最通用的方法。

　　2.投资组合的内部收益率

　　债券投资组合的内部收益率是通过计算投资组合在不同时期的所有现金流，然后计算使现金流的现值等于投资组合市场价值的利率，即投资组合内部收益率。

　　与加权平均投资组合收益率相比，投资组合内部收益率具有一定优势，但投资组合内部收益率的计算需要满足以下两个假定，这一假定也是使用到期收益率需要满足的假定，即：

　　（1）现金流能够按计算出的内部收益率进行再投资。

　　（2）投资者持有该债券投资组合直至组合中期限最长的债券到期。

　　二、影响收益率的因素

　　债券投资收益可能来自于息票利息、利息收入的再投资收益和债券到期或被提前赎回或卖出时所得到的资本利得三个方面。

　　（一）基础利率

　　基础利率是投资者要求的最低利率，一般使用无风险的国债收益率作为基础利率的代表。

　　（二）风险溢价

　　1.发行人的种类

　　不同种类的发行人代表了不同的风险与收益率，不同的发行人发行的债券与基础利率之间存在一定的利差，这种利差有时也称为市场板块内利差。

　　2.发行人的信用度

　　债券发行人的信用度越低，投资者所要求的收益率越高；反之则较低。

　　3.提前赎回等其他条款

　　如果条款对债券发行人有利，比如提前赎回条款，则投资者将要求相对于其他债券来说较高的利差；反之，如果条款对债券投资者有利，比如提前退回期权和可转换期权，则投资者可能要求一个小的利差。

　　4.税收负担

　　债券投资者的税收状况也将影响其税后收益率，其中包括所得税以及资本利得税两个方面。

　　5.债券的预期流动性

　　一般来说，债券流动性越大，投资者要求的收益率越低；反之，则要求的收益率越高。

　　6.到期期限

　　由于债券价格的波动性与其到期期限的长短相关，期限越长，市场利率变动时其价格波动幅度也越大，债券的利率风险也越大。投资者一般会对长期债券要求更高的收益率。

　　【例1·判断题】债券收益率与基础利率之间的利差反映了投资者投资于非短期国债的债券时所面临的额外风险，即风险溢价。

　　【答案】正确

　　【例2·判断题】投资者对债券要求的收益率与债券流动性无关。

　　【答案】错误

　　三、收益率曲线

　　将不同期限债券的到期收益率按偿还期限连接成一条曲线，即是债券收益率曲线，它反映了债券偿还期限与收益的关系。

　　（一）预期理论

　　预期理论假定对未来短期利率的预期可能影响市场对未来利率的预期，即远期利率。根据是否承认存在其他可能影响远期利率的因素，可以将预期理论划分为完全预期理论与有偏预期理论两类。其中，有偏预期理论相信还存在可以系统地影响远期利率的因素，如市场流动性因素等。

　　完全预期理论认为，远期利率相当于市场参与者对未来短期利率的预期，流动性溢价为零；而长期债券的收益率可以直接和远期利率相联系。由此推论，上升的收益率曲线意味着市场预期短期利率水平会在未来上升，水平的收益率曲线则意味着预期短期利率会在未来保持不变，而下降的收益率曲线意味着市场预期短期利率水平会在未来下降。

　　有偏预期理论中，最被广泛接受的是流动性偏好理论。它认为市场是由短期投资者所控制的，一般来说远期利率超过未来短期利率的预期，即远期利率包括了预期的未来利率与流动溢价。这种理论的基础是，投资者在收益率相同的情况下更愿意持有短期债券，以保持资金较好的流动性。在大多数情况下，流动溢价的存在使收益率曲线向右上方倾斜。

　　集中偏好理论是另一种有偏预期理论。它认为债券期限结构反映了未来利率走势与风险补贴，但并不承认风险补贴也一定随期限增长而增加，而是取决于不同期限范围内资金的供求平衡。风险补偿将引导投资者改变它们原有的对期限的喜好，而收益率曲线的上倾、下降、平稳甚至上凸都是有可能的。

　　（二）市场分割理论与优先置产理论

　　市场分割理论认为，债券市场分为长、中、短期债券市场，各自有独立的市场均衡状态。长期借贷活动决定长期债券的利率，而短期交易决定了短期债券利率。根据市场分割理论，利率期限结构和债券收益率曲线是由不同市场的供求关系决定的。

　　不同期限的债券都在借贷双方的考察范围之内，这说明任何一种期限的债券利率都与其他债券的利率相联系，这种理论被称作优先置产理论。它认为债券市场不是分割的，投资者会考察整个市场并选择溢价最高的债券品种进行投资。

　　【例3·判断题】债券市场的收益率曲线反映的是不同偿还期限债券在不同时点上的收益率。

　　【答案】正确

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