继7月5日央行首次提高存款准备金率后，宏观经济整体仍然存在比较大的通货膨胀风险，市场普遍“期待”的加息将是央行下一步的动作。但上周末央行有出奇不意之举——上调存款准备金率至8.5%.央行21日18时宣布，经国务院批准，人民银行决定从2006年8月15日起，上调存款类金融机构存款准备金率0.5个百分点。

央行决定从8月15号起上调存款准备金率，市场影响好于加息（图：中国经济网）

　　央行再次调高存款准备金率意欲遏制通胀风险

　　数据显示，上半年中国GDP增速达到10.9%，比去年同期快0.9个百分点，二季度的经济增长率甚至达到11.3%.6月末，全部金融机构各项贷款本外币余额为22.79万亿元，同比增长14.34%.从外贸领域看，上半年进出口总额增长迅速，5月份，6月份顺差均创下历史记录，国内流动性过剩的现象依然很严重，通货膨胀风险已经具有相当的危险性。另外上半年10.9%的经济增长和高位运行的固定资产投资和外贸进出口增长，整体经济降温的时机已经成熟。

　　高盛公司称，这一举措颇为出人意料，因其在一个月前刚刚将存款准备金率提高了50个基点，这反映出中国政府对经济增长动力的持续加速心存忧虑。东方证券分析师顾军蕾认为，连续上调准备金率，表明央行对上半年货币信贷和固定资产投资继续高增长严重关注，

　　此次上调存款准备金率对市场产生多大影响

　　东方证券分析师顾军蕾认为，央行提高存款准备金率的手段仍然是相对温和的。0.5的上调和1500亿资金冻结，银行体系仍可以承受。信贷方面，下半年信贷逐步回落，达到央行调控区间应无太大疑问，但存量的信贷和利差空间，也为商业银行奠定了利润增长的基础，同时上市银行对于不良资产反弹的承受力也大大增强。整体而言，负面影响不会太大。

　　此前，央行还提高了贷款利率，并在公开市场操作中大量使用定向收紧的措施，3次发行共计2500亿元的定向票据。今年以来，央行通过调高存款准备金率和发行定向票据已经冻结货币流动性5500亿元。

　　从综合调控措施来考虑，央行系列举措冻结基础货币5500亿元，考虑货币乘数效应，保守估计央行可以冻结信贷资金规模在4万亿左右。而从各个银行流动性过剩的情况来看，调高存款准备金率并没有对银行的投资产品资金产生结构和规模的变化，而是在超额准备金和法定存款准备金的结构上发生变化。那么在整体信贷供给没有释放的情况下，央行的这一举措对信贷的影响还是很小的，但可以对银行未来的信贷能力产生的影响是比较大的。按照现在的经济增长速度和投资增长，未来信贷供给总量的减少对整体经济的导向作用也是相当明显的。

　　提高存款准备金率可能推动中长期贷款利率上升

　　2006年上半年，固定资产投资有抬头的迹象，信贷增长过快已经受到政府的高度重视，出台系列宏观调控政策压制过热行业的投资增长，比如房地产行业，高污染，高能耗行业。但我们看到在房价持续高位运行，钢铁行业国际价格短期内高涨的情况下，企业短期内投资冲动具有相当的刚性，政策对这部分过热行业的调控力度不是很显著。

　　在信贷规模总体紧缩的情况下，刚性的信贷需求将推动信贷增长，而且各银行在增加股东利益的驱使下，也有增加信贷的冲动，另外央行对过热行业信贷实行规模管理，总体信贷总量满足不了刚性的信贷需求，可以预期的是，中长期信贷利率将被动提升。

　　随着利率的提升，外资有进一步流入的可能性加大，未来一段时期内，外资进入房地产领域的资金将继续扩大，房地产投资规模将持续保持高位运行的态势，央行将面临更大的通货膨胀隐患，加息的可能性将增加。

　　央行为什么没有考虑加息的调控方式

　　提高准备金率和加息都是我国央行目前可以选择的紧缩经济，控制投资过快增长的手段，为什么央行没有选择加息，而是选择了提高存款准备金率呢？

　　首先是市场已经预期到加息的政策，政策效应将会打折扣。今年上半年的宏观经济走势已经表现出很大的通货膨胀风险，加上国际社会持续的加息浪潮，人民币加息的空间已经很大，因而此前市场对加息的呼声相当高，央行如果才这样呼声很高的情况下出台加息的政策，面对早已对加息作好准备的市场，加息的政策效应必然会大打折扣。新古典宏观经济学的政策无效性理论对此已经作出了相应的论证，暂且不考虑这一学派的接受程度如何，这样的理论一直成为各国央行出台政策的潜规则。

　　其次，加息的手段不能有效遏制信贷的高速增长。我们看到，上半年高位增长的信贷很重要的原因就是各银行存在流动性过剩的问题，加上政策环境的相对宽余，信贷增长自然在情理之中。因此控制信贷增长的有效方法重点是在控制流动性过剩的问题。正如央行副行长吴晓灵此前指出的那样控制银行信贷增长的办法就是釜底抽薪，让他们没有钱可以贷。而加息虽然是市场化很强的手段，理论上对银行未来风险管理和有效经营有好处，但在我国现在利率传导机制不通畅的情况下，利率的变动对信贷影响存在无法量化的关系；而且在信贷持续增长的情况下，需求对信贷的倒逼机制也将大大抵消利率政策的紧缩效应，因此控制流动性，回笼基础货币的方法应该是比较有效的方法。

　　再次，加息在现在是慎重考虑的，虽然国际社会频繁的加息给我们提供了很大的空间，但随着世界各大经济体经济走上正常发展的通道，未来继续加息的可能性已经变的很小。美国最近经济增速已经明显放缓，通货膨胀的力度变小，相比于一、二季度受油价影响的通胀水平，美联储对、四季度加息的可能性表示很大的谨慎，预计未来加息的可能性不大。那么我们进行加息将对外资产生回流的效应，这是不符合我国的政策意图的。调高存款准备金率虽然同样是紧缩的政策，但在利率的抬升上，效应不会马上表现出来，配合其他的宏观调控手段，未来投资增速和信贷水平将会在理性的水平上稳定下来，那么信贷被继续推高的可能性不会很大，外资流入面临收益存在很多不确定性，流入规模上会处在理性波动的位置，对我国经济的冲击不会太大。

　　但是加息作为成熟的市场经济采用的紧缩经济的方法是我们未来发展的方向，也是各商业银行健全风险管理和完善自主市场化经营的必然选择，调整存款准备金率作为整体紧缩的手段并不能达到真正调控经济的目的。因为目前我国很多行业和领域是需要银行贷款进行支持的，有保有压的差别化利率政策是最理想的政策，笔者认为也正是出于有保有压的政策，央行在选择存款准备金率这一政策上也表现出相当程度的谨慎和小心。存款准备金率由于其巨大的影响力而轻易不被各央行所经常采用，因此为防止对经济发展造成硬伤，央行在调整力度的选择和斟酌上花费的不少工夫，表现在政策上就是0.5%的调整幅度，市场影响是有限的，更多的作用表现在政策的导向作用上。

　　可以预计的是未来一段时间内，发行定向票据等货币回笼手段仍将成为货币政策的主基调，加息也会是央行的选择。