随着国有企业体制转换与结构调整的深入进行，一些深层次的问题也集中暴露出来。其中，较为突出的是国有企业的资本结构问题，主要表现在：自有资本严重不足、负债比例过高、债务结构（债务期限结构、债务来源结构与债务使用结构）不当、不良债务大量存在。这一突出矛盾不仅严重影响了国有经济正常经营活动的开展，而且阻碍了国民经济的宏观运行和国有企业经济力量的发挥。为此，党的十五届四中全会明确提出要“改善国有企业资产负债结构”。如何优化资本结构？本文拟对现代西方资本结构理论进行分析，探讨优化我国国有企业资本结构应遵循的原则。

　　一、现代西方资本结构理论

　　资本结构是指企业全部资金来源中，权益资本（指所有者权益，下同）与债务资本之间的比例关系。资本结构理论则是研究这一比例关系对企业价值的影响，以及是否存在最优资本结构问题。最早提出该理论的美国经济学家戴维·杜兰德（DavidDurand），他认为企业的资本结构是按照净利法、营业净利法和传统法建立的。1958年，莫迪格莱尼（F.Modigliani）和米勒（M.Miller）提出了著名的MM理论。后人又在此基础上，提出了权衡理论。

　　1、净利法认为，利用债务可以降低企业的综合资本成本。负债程度越高，综合资本成本越低，企业价值越大。

　　2、营业净利法认为，企业增加成本较低的债务资本，由于加大了企业风险，会导致权益资本成本的提高，一升一降，企业综合资本成本没什么变动。由此推导出企业不存在最优资本结构的结论。

　　3、传统法是净利法和营业净利法的折中。它认为，企业负债多、风险大，尽管会导致权益成本的上升，但在一定程度内不会完全抵消利用成本较低的债务所带来的好处，因此会使综合资本成本下降，企业价值上升。但一旦超过其限度，权益成本的上升就不再能为债务的低成本所抵消，综合资本成本又会上升。由下降变为上升的转折点，便是综合资本成本的最低点，此时，资本结构达到最优。

　　4、MM理论认为，在没有企业和个人所得税的情况下，任何企业的价值，不论其有无负债，都等于经营利润除以适用于其风险等级的报酬率。有负债企业要依据按负债程度而定的风险报酬率，权益成本会随着负债程度的提高而增加。这样，增加负债所带来的利益完全被上涨的权益成本所抵消。因此，风险相同的企业，其价值不受有无负债及负债程度的影响。但在考虑所得税的情况下，由于存在税额庇护利益，企业价值会随负债程度的提高而增加，股东也可获得更多好处。于是，负债越多，企业价值也会越大。

　　5、权衡理论以MM理论为基础，又引入财务危机成本概念。它认为，当负债程度较低时，不会产生财务危机成本，于是，企业价值因税额庇护利益的存在会随负债水平的上升而增加；当负债达到一定界限时，负债税额庇护利益开始为财务危机成本所抵消，当边际负债税额庇护利益等于边际财务危机成本时，企业价值最大，资本结构最优；若企业继续追加负债，企业价值会因财务危机成本大于负债税额庇护利益而下降，负债越多，企业价值下降越快。

　　二、资本结构理论适用性的分析

　　净利法、营业净利法和传统法建立在经验判断之上。MM理论利用了数学模型，使对资本结构的研究成为一种科学的理论。可惜的是，它只片面地考虑了负债产生的税收档板作用，忽视了负债也加大了财务风险，带来了额外费用。权衡理论对负债带来的各种利益与成本加以权衡，考虑了更多的现实因素，更接近实际。上述理论虽都有其可取之处，但在不同程度上与现实生活有一定的距离。

　　1、许多假设条件在现实生活中并不存在或无法实现。现代资本结构理论假设个人和企业都可以同一利率借款，并可以相互替代。但实际上，个人借款远比企业借款成本高，且负无限责任，个人举债风险远远大于企业。

　　2、考虑因素不够全面。现代资本结构理论主要从资本成本与负债经营收益两方面来讨论最优资本结构问题，但现实生活中影响资本结构的因素远不止于此，如企业所处行业、资产类型、资产结构、经营周期等都会对资本结构产生或大或小的影响。尤其当企业生产经营处于困境时，承受风险能力极为脆弱，这时，使企业价值最大的资本结构未必就是最优资本结构。

　　3、仅从静态角度分析。现代资本结构理论主要是从静态角度分析，未考虑到外界经济环境与企业自身生产经营条件变化对资本结构的影响。事实上，影响资本结构的诸多因素都是变量。譬如，当整个社会经济由繁荣步入衰退时，企业即应适当减少负债，以减轻企业承受的风险。

　　4、与我国国情相脱节。现代资本结构理论是构建在西方发达资本主义国家较为完善的市场机制之上，企业处于相当发达的资本市场中，有广泛的筹资渠道和较多的筹资方式可供选择，有较大的灵活性和较高的自由度。然而，我国市场机制尚未健全，资本市场还不发达，融资形式有限，且约束条件也较多，如现行的资本保全制度只允许企业注入资本而不能提前收回资本，这样，企业就无法使用购回股票再发行债券的调整手段。

　　三、国有企业优化资本结构应遵循的原则

　　从上述分析中，我们不难看出，由于现代西方资本结构理论存在的局限性，在确定我国国有企业最优资本结构时就应结合我国的具体情况，遵循以下各项原则：

　　1、不阻碍企业存在与发展原则。企业的最终目标是在激烈的市场竞争中求得生存、获得发展、赚得利润。因此，良好的资本结构不仅不应阻碍企业的生存与发展，而且还要有利于企业的发展。为此，资本结构首先应满足企业生产经营活动的资金需求。当企业需要迅速扩大规模时，企业为了能筹集到资金，往往要承担较高的资本成本，企业不能为了保持资本成本最小而放弃良好的发展规划。资本结构要不阻碍企业的生存与发展，还必须确保企业具有偿债能力，重视债务资本比重，保证有足够的权益资本作后盾；同时，还应合理确定债务结构，分散与均衡债务到期日，以免因负债到期日集中而加大企业偿债压力。

　　2、有利于提高资本收益率原则。企业经营的最终目的是扩大所有者权益，提高资本收益率。因此，企业在筹资时，尤其是举债时，应以盈利为出发点，力求负债经营所获收益尽可能多地超过负债经营成本。

　　3、弹性原则。企业的盈利水平、经营管理状况、资产结构及宏观经济政策等因素并非一成不变，而是处于不断的变化之中，资本结构也理应随之作出适当的调整。企业财务管理人员在作出筹资决策时，应选择一些弹性较大的筹资方式，为资本结构的再调整留有余地。

　　综上所述，国有企业的资本结构应有利于促进国有企业的长远发展，有利于提高国有资本收益率和有利于资本结构的再调整。