QFII在中国市场所投资的证券，通过其全球化的投资体系成为全球证券市场的一个组成部分
近两年来，合格境外机构投资（QFII）在我国证券市场中发挥的作用越来越大，也越来越受到各方的关注，其全新的操作理念和投资视角甚至受到了众多国内投资者的顶礼膜拜。虽然QFII不是神，但它却对我国证券市场发展有着多方面的意义。
QFII不仅为中国证券市场带来了资金，还带来了先进的生产技术、管理技术以及更开放的经济体系。
引入境外投资机构的是中国证券市场走向全球化的一个重要步骤，其对于中国证券市场的长远意义具体反映在三个方面：通过增加国际相关性进一步推动中国经济、金融全球一体化进程；为境内投资机构未来进行国际化投资管理提供经验和借鉴；促进投资环境与国际成熟市场之间的一致化。
投资理性 启蒙QDII
众所周知，中国证券市场起步较晚，并长期处于封闭和半封闭状态，与国际主要证券市场之间的相关程度很低。但近年来，随着中国经济对外开放程度逐步加大，中国证券市场的国际相关性也在不断增加。
据统计，自2001年7月至2006年3月，内地证券市场与香港、美国和日本市场相关性增加相对较快的行业包括：基础材料（化工、造纸、钢材、有色金属、煤炭等）、服务（零售、传媒、旅游、航空、旅馆等）、公用事业（电力、水和天然气供应等）、金融（银行、保险、证券、房地产等）和科技（计算机硬件、软件及服务、半导体、通信及办公设备等）。无独有偶，2006年一季度数据显示，基础材料、金融、服务、科技和公用事业五大行业占QFII持股（按公司数量计算）近80％。
作为大型跨国金融投资机构，QFII的投资范围是全球性的，在中国证券市场的投资一般符合其全球投资战略和全球化资产配置组合策略。也就是说，QFII在中国市场所投资的证券，通过其全球化的投资体系成为全球证券市场的一个组成部分。这一现象对中国证券投资机构的发展具有深远意义。
通过对境外投资机构所投资的行业分析，可以帮助我们从一个侧面了解国际金融界对中国经济现状和未来的总体看法，从而在当前全球经济日趋一体化的环境中，制定更符合实际的经济发展战略。
从总体上看，QFII投资较为集中的几大行业呈现两大特征：一是能源及原材料密集型行业，包括基础材料和公用事业（其中电力行业占有重要的组成部分）；二是服务性行业，包括金融、科技和消费服务。从上述行业在我国经济体系中的地位来看，前者在很大程度上反映了我国经济的现状（经济发展严重依赖能源和原材料等基础性资源的投入），而后者则在一定意义上反映了我国未来经济结构调整的方向。
从表面上看，QFII的投资结构反映了国际金融机构“两头押宝”的投资策略，即同时投资于中国当前的重点行业和未来重点发展的行业（分别占其投资的上市公司数量的40％和36％，比例基本相等）。但我们也应当看到，作为国际上著名的金融投资机构，QFII的投资结构在很大程度上反映了其理性的分析结果。从经济结构调整方向这一角度来看，上述投资比例折射出国际上对我国当前大力发展高科技、高附加值行业战略的认同和信心。
境外投资机构的投资结构可以为合格境内投资者（QDII）进行全球化投资组合管理提供借鉴。2006年4月，央行对于外汇管理政策的调整在QDII发展进程上迈出了重要一步。但实际上，我国的境内投资机构在进行国际化投资时将遇到相当多的困难，其中最直接的困难就是在国际化投资过程中如何科学地进行投资组合管理。
国际上的相关研究表明，随着全球经济和金融一体化进程的加快，国际化投资组合中的“国别效应”（通过投资于不同国家或地区证券市场的资产以提高收益并降低风险）有降低趋势，而“行业效应”（通过在全球范围内进行相关的行业分析，并根据不同的行业现状与发展特点，进行包含不同行业的证券组合管理，以提高收益并降低风险）的重要性正在逐步增强。
任何国家的投资者在进行投资时都不同程度存在“本国偏好”，即将相当一部分资产投资于本国的资本市场。因此，我国境内机构投资者在进行国际化投资过程中，势必面临如何管理由本国和其他国家或地区证券所构成的投资组合问题，而对QFII在中国证券市场上的投资结构进行详细分析，肯定会对境内投资机构进行国际化资产组合管理提供帮助。即使从微观层面而言，QFII已经为未来QDII业务开展打下一定基础。
促进监管 遏制黑幕
境外投资机构的引入对中国证券市场的另一个重要意义在于，它将再次验证一条在中国其他经济领域内已被多次证明的经验：国际化推动市场的成熟化。QFII对中国证券市场成熟化的推动将极有可能从三个方面展开。
首先，由于境外投资机构的加入，中国市场的监管体系将会逐步向国际上比较成熟的市场靠拢。国际化的市场需要国际化的监管体系，而国际化的监管体系往往是基于成熟市场体系多年的经验和教训形成的。尽管西方发达国家的证券市场也不免出现监管漏洞，但其发生的可能性以及发生后对整个市场体系的危害程度毕竟相对较低。因此，通过市场的开放促进市场监管体系的国际化，从而促使市场监管体系的成熟化，将为中国证券市场的发展逐步创造一个良好的制度基础。
其次，在全流通的市场环境下，境外投资机构的存在能够在一定程度上遏制内幕交易和市场操纵行为发生。股权分置改革和全流通为证券市场创造了一个相对更加公开和公平的环境，但如果监管不力，全流通的市场环境本身并不能成为遏制内幕交易和市场操纵行为的机制。
从某种意义上说，由于上市公司的控股股东所持有的股份成为流通股，其可能更有动力进行内幕交易和市场操纵。但另一方面，开放性的股权结构往往能够成为对上述行为进行监督或牵制的一个重要因素。
一般而言，作为国际性的金融机构，QFII参与内幕交易和市场操纵的可能性相对较低。同时，由于QFII持股数量相对较多，因此对于那些由QFII持有一定数量股权的上市公司而言，其发生内幕交易和市场操纵的可能性大大减小。因此，境外投资机构的引入能够在一定程度上有利于市场整体交易环境的改善。
最后，境外投资机构的投资行为能在某种意义上起到良性的“羊群”效应。在市场交易过程中，不排除有相当数量的个人投资者，甚至包括一定数量的国内机构投资者，出于对QFII投资策略的（即使不是完全理性的）认同而做出“跟随QFII投资”行为的决策，或在做出投资决策时充分考虑QFII的投资趋向。
由于QFII一般拥有相对比较完善和先进的投资分析工具，其做出理性决策的可能性一般也大于个人投资者。尤其是其看重未来业绩和投资回报的决策目标，使得这种良性的“羊群”效应可以在某种程度上引导市场资金流向那些业绩优良、投资回报相对较高的上市公司，从而增强资本市场的资源配置功能。
中国改革开放近30年的实践表明，向国际市场开放是一条使国内市场快速走向成熟的高效之路。外资带来的不仅是资金，更是先进的管理经验和经营理念。对于中国证券市场也是如此，境外投资机构将促进中国证券市场融入全球环境，不仅促进中国证券市场和证券机构的发展和成熟，更提供了一条使中国投资者分享全球经济发展成果的途径。
（陈小新 同济大学现代金融研究所博士）
